国金证券研讨所
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机械军工团队
陈述正文：
主营非标主动化设备，现阶段锂电设备驱动成绩高添加，股权鼓励显示决心
- 非标主动化设备龙头，产品运用于锂电池、光伏等战略性范畴。获益于下流锂电厂商扩产加速，公司成绩持续高添加，近5年营收、归母净赢利CAGR为89%、83%，均匀ROE为23%。
- 2019年股权鼓励方案设定19-21年营收相对18年添加率不低于20%、40%、60%，加权均匀ROE不低于20%的成绩考核方针，显示决心。
锂电设备生长空间大，2020年将重回高添加，海外规划、增速大于国内
- 需求空间宽广。2019-2025年全球动力电池需求对应锂电设备累计出资额为2547亿元，我国、海外别离为1072亿元、1475亿元；从电池厂扩产规划看，现有扩产方案对应2019-2025年共1981亿元设备出资。
- 2020年闪现高添加拐点，海外设备出资规划、增速高于我国。咱们测算，动力电池需求将于2020年迎来向上拐点，下流电池扩产项目推动有望加速；2018-2025年海外商场设备出资CAGR为29%，较我国高10pct。
全球锂电设备龙头，深化绑定世界一线电池厂商，新增订单丰满、可持续
- 中、后段锂电设备处于世界抢先水平，是全球为数不多能完成锂电池产线整线交给的厂商，深度绑定宁德年代、比亚迪等龙头电池厂。
- 订单丰满且可持续。估计2018、2019H1新增订单41亿元、26亿元；2019-2021年仅CATL、BYD与Northvolt三家中心客户估计收购设备累计金额达143亿元，为成绩供给向上支撑力。
具有渠道型公司潜力，以“深度+广度”战略构建“才能圈”，打造新添加极
- 从深度与广度两个层面拓宽事务线，有节奏、有规划地构建资源“才能圈”，在锂电、光伏、3C等范畴进入技能、设备、客户共拓良性循环
出资主张与估值
咱们估计公司2019-2021年运营收入为48/62/90亿元，同比添加23%/30%/46%；归母净赢利为9.4/12.7/18.2亿元，同比添加26%/35%/44%，三年复合增速为39%；摊薄EPS为1.06/1.44/2.06元。选用分部估值法，给予公司归纳PE 30倍，2020年合理市值396亿元，6-12个月方针价45元。初次掩盖，给予“买入”评级。
危险提示
下流电池扩产项目进程不及预期；新动力轿车退补或许带来短期需求阵痛；动力电池产能过剩危险；竞赛加重；其他战略事务拓宽不及预期。
出资要件
1、中心猜测
1）锂电设备新一轮景气周期将至：①2020年闪现高添加拐点。估计2020年退补影响逐渐削弱，下流电池扩产项目推动有望加速。②需求空间宽广。2019-2025年全球动力电池需求对应锂电设备累计出资额为2547亿元，我国、海外别离为1072亿元、1475亿元；从电池厂扩产规划看，现有扩产方案对应2019-2025年共1981亿元设备出资。③海外设备出资增速高于我国。2018-2025年，海外商场复合增速为29%，高于我国的19%。
2）公司订单丰满、成绩添加可持续：①估计公司2018年、2019年上半年新增订单约为41亿元(参数|图片)、26亿元；②2019-2021年，仅CATL、BYD与Northvolt三家电池厂商(参数|图片)估计收购设备订单累计143亿元；③燃料电池设备、光伏设备、半导体设备等战略布局事务拓宽顺畅。
2、差异于商场的观念
1）商场以为动力电池扩产节奏难以掌握，咱们判别龙头厂商扩产是理性行为、规划清晰、合理。商场对新动力轿车退补起伏大及动力电池产能过剩存在忧虑，忧虑电池厂商扩产动力缺乏。咱们以为，本轮扩产是龙头厂商的理性行为，战略性布局2025年后的全球新动力轿车需求。咱们测算，现有规划对应全球未来5年新增产能1013GWh，2025年估计动力电池需求为930GWh，产能规划匹配、合理。
2）商场以为新动力轿车退补对锂电设备出资需求发生较大负面影响，咱们判别锂电设备出资需求2020年将重返添加速车道。咱们测算，2020年退补影响将逐渐削弱，动力电池需求迎来高添加拐点，下流电池厂商的扩产项目有望加速落地。
3）商场以为公司事务布局过多，对锂电设备事务专心度不行，咱们以为公司并非盲目拓宽，而是以相通的工艺技能与客户群构建“才能圈”，培养未来新添加极。公司正从广度与深度两个层面拓宽事务线，有节奏、有规划地构建事务资源“才能圈”，进入技能、设备、客户共拓的良性循环，具有成为渠道型公司的潜力。
3、盈余猜测与估值主张
1）估计公司2019-2021年运营收入将达48/62/90亿元，同比添加23%/30%/46%；归母净赢利将达9.4/12.7/18.2亿元，同比添加26%/35%/44%，复合增速为39%；摊薄EPS为1.06/1.44/2.06元。
2）咱们以为，公司是全球锂电设备龙头，将明显获益于下流电池厂商扩产浪潮。一起，公司以“深度+广度”战略布局光伏设备、燃料电池设备、半导体设备、智能物流等事务，已开端具有渠道型公司价值百科，比较于事务较单一的设备厂商，应享有必定的估值溢价。咱们选用分部估值法，给予公司归纳PE 30倍，2020年合理市值396亿元，6-12个月方针价45元。初次掩盖，给予“买入”评级。
4、催化剂
新动力轿车销量大幅进步；锂电池职业迭代速度加速；龙头电池厂商扩产项目落地；公司进入更多海外龙头电池厂商供货体系；公司前瞻布局的事务（燃料电池设备等）订单超预期。
5、首要危险要素
下流电池扩产项目进程不及预期；新动力轿车退补或许带来短期需求阵痛；动力电池产能过剩危险；竞赛加重；其他战略事务拓宽不及预期。
内容目录
图表目录
一、具渠道型潜力的非标主动化设备公司，现阶段锂电设备驱动添加
- 抛开职业特色，先导智能本质上是一个具有渠道型潜力的公司。与产品型公司最大的不同在于，渠道型公司不断有新的产品呈现，且绝大部分新产品的推出都能在相关范畴中取得成功，而不会寄予于某一个产品，跟着产品的生命周期完毕而完毕。
- 咱们以为，先导智能最大的优势在于，其以共通的技能、立异且柔性的机制与不断打破的领导层，创造出一个包含锂电设备、燃料电池设备、轿车智能出产线、光伏、3C检测、激光加工等多个范畴的非主动化设备才能圈，获取良性循环开展。现阶段，先导智能以锂电设备为首要添加驱动力，未来，咱们以为，它相同可以依托其他新范畴产品获取足够的生长性。
1.1 构建非标主动化设备“才能圈”，初具渠道型公司才能
公司建立于2002年，专业从事主动化成套设备研制、供给主动化全体解决方案，现在首要为薄膜电容器、锂电池、光伏电池/组件、3C检测等出产制作厂商供给设备与服务。公司的产品性质对错标准化主动化设备，可依托同类工艺技能与主动化工程研制规划才能向多范畴运用拓宽。
- 非标主动化设备需求依据客户需求定制，即按企业用户的工艺要求而量身规划、定制的主动化机械设备，具有灵敏不单一、功用按要求添加与可改余地大的特色。因此，非标主动化设备面向的下流通常是技能迭代较快的职业，此类公司的特色是不以出产线来衡量产能，中心的研制与出产财物是机械师与安装工。
- 建立之初，公司经过开发用于薄膜电容器制作的成套主动化设备，掌握了主动卷绕技能、高速分切技能等中心制作技能。凭仗技能的通用性与长时刻堆集的主动化工程研制规划才能，公司将事务范畴拓宽至锂电、光伏、3C检测等，构成一个技能互通、出产设备共用的非标主动化设备“才能圈”，成为智能配备整线出产龙头。
- 公司前瞻判别下流职业趋势，有节奏地推动产品在下流运用范畴的拓宽。当时阶段，凭仗技能实力与客户优势，公司在锂电设备范畴获取下流全球性的扩产盈余；一起，公司在光伏、3C检测、激光、燃料电池等范畴均完成前瞻布局、堆集客户资源，以培养新添加极。
咱们以为，先导智能已开端闪现出渠道型公司的潜力，而非仅依托单个或几个产品驱动开展。咱们看到，公司有三个重要的特色，包含技能与客户有必定的共通性、立异的柔性办理机制以及勇于立异且不断打破的领导团队，这些将支撑公司仿制“锂电设备”成功经验、完成可持续生长。
- 技能与客户有必定的共通性。公司所在的非标主动化设备职业技能迭代快速，仅依托一个或几个产品，或许会随产品进入到生命晚期，因此需拓宽工艺技能、机械师等在多个共通范畴的运用，完成规划效应，进步功率。以薄膜电容器与锂电设备为例，公司将薄膜电容器的主动卷绕技能和高速分切技能拓宽至锂电设备制作范畴，成功开发卷绕机、极片分切机、焊接卷绕机一体机、电极叠片机等，并不断扩展锂电设备掩盖面，成功成为全球最大的全流程锂电设备供货商。
- 立异的柔性办理、出产机制。公司具有一套数字化智能车间归纳办理体系，中心是出产车间的信息化办理渠道，简称i-MES，衔接ERP与底层主动化体系、PLC控制体系。i-MES由六大子体系组成，对车间人、机、料、法、环等出产要素全面管控，完成全主动排程、透明化工程、无纸化出产。这种设备办理和出产流程契合弹性出产的需求，一旦规划变更、订单需求改变，i-MES会依据规划方案相应调整设备、工人、研制组织。得益于i-MES，公司如期交货率达95%，库存流通功率进步30%，数据处理、计算报表的制作功率和准确率会进步6倍多，全体办理水平与出产功率大幅进步。
- 勇于立异且不断打破的领导团队。以董事长王燕清为首的领导团队均为技能身世，全体研制实力强、各条事务线分工清楚。王燕清技能与事务经验丰富，曾在无锡县无线电二厂作业十余年，1999年开端创业，出资建立、出资多家高端配备公司，范畴触及光伏、锂电池、半导体等，一起是公司90余项专利的发明人。在董事长的带领下，公司立异不断，战略部署多个相通范畴，且分工清晰、推动快速。
1.2 锂电设备驱动公司高添加，近5年成绩复合增速达83%
获益于下流锂电池需求添加、龙头电池厂扩产加速，公司的锂电设备开展快速，成为现阶段成绩的首要驱动力。
- 现阶段锂电设备成为公司成绩添加的首要驱动力。公司产品运用于锂电池、光伏、3C检测、燃料电池等多个下流，获益于下流电池厂商技能的快速迭代与大幅扩产，锂电设备已成为公司的成绩奉献主力，运营收入占比从2011年的6%进步至2018年的89%；2018年毛赢利奉献率为88%。
- 近年来，在锂电设备事务驱动下，公司运营收入、归母净赢利添加速速，2014年至2018年的复合添加率别离为89%、83%；2019年上半年，公司完成运营收入18.6亿元、归母净赢利3.93亿元，同比添加29%、20%。
- 得益于出产功率高、产品功能优异，公司盈余才能较强。公司首要产品线毛利率保持在约35%的水平，其间，锂电设备在走向世界商场的过程中，本钱优势明显，毛利率保持稳健向上的态势，2019年上半年毛利率达43%，同比进步0.8pct；公司历年归纳毛利率、净利率保持在40%、20%的较高水平，2019年上半年毛利率为43%，同比进步4.3pct，净利率为21%，同比下降1.6pct，首要是因为开辟新商场及范畴时公司销售费用率上升。
- ROE、ROA保持高水平。近5年公司均匀ROE为23%、均匀ROA为12%；2019年上半年公司ROE为11%、ROA为4.6%，与上期根本相等。
近年来，为了满意下流锂电池厂商快速扩张的需求，公司在作业人员上进行大幅扩张，尤其是出产与技能人员添加加速，全体职工数量从2014年的704人扩展至2018年4994人。人员扩张快速的原因首要是公司所制作的设备归于非标主动化产品，此类产品中心的程序是依据客户需求进行规划方案、部件选型、参数验证、现场调试等，产能的表现首要在于工程师与安装工人。公司扩张人员规划与功率进步偏重，人均创收持续攀升，2018年人均创收约为78万元，处于职业较高水平。
公司产品选用直销形式，下流客户较为优质，大多是国表里一线动力电池厂商，因此付款“3331”条件履行功率较高，应收账款周转天数根本保持在90天以内，较为安稳；一起，公司的付款条件对垫资才能提出较高要求，即除掉客户的30%预付款的别的近30%本钱需求公司进行垫支，依据布告，公司在手现金充分，截止2019年上半年，货币资金近15亿元，保证后续更多订单的接洽。
1.3 股权鼓励显示决心，设定未来3年加权均匀ROE不低于20%方针
2019年8月，公司布告股权鼓励方案，拟向中高层办理人员、中心技能及事务人员等鼓励方针共242人颁发350万份股票期权，设定未来3年加权均匀ROE不低于20%的成绩考核方针，显示开展决心。
- 本次股权鼓励方案拟向242名鼓励方针颁发350万分股票期权，约占公司总股本的0.4%。其间，初次颁发296.1万股，占0.34%；预留53.9万股，占公司总股本的0.06%，占本次颁发权益总额的15.4%。
- 内行权期的各会计年度中，分年度进行成绩考核并行权。成绩方针为运营收入或许加权均匀净财物收益率，设定比较2018年，2019-2021年度运营收入添加率别离不低于20%、40%、60%，加权均匀净财物收益率均不低于20%的成绩考核方针。
二、锂电设备生长空间大，公司全球龙头位置明显、订单丰满
2.1 锂电设备是典型的非标产品，工序杂乱、技能迭代加速
锂电池出产设备是典型的非标准化产品，各项技能方针依据下流电池厂商要求进行定制化规划，具有两个明显的特色：一是工序杂乱，电池厂商挑选设备供货商时会较为慎重，承认安稳协作关系后不会容易替换设备及体系供货商；二是设备技能随锂电池功能进步而不断更新，因此进入世界龙头电池厂商供给体系的设备厂商技能迭代更快。
锂电设备制作工艺杂乱，包含前段设备、中段设备与后段设备，对应的制作工艺为极片制作、电芯拼装与化成分容。现在，随电池技能与工艺演然后不断迭代，锂电设备的更新寿数已由本来的5-8年缩短至现在的3-5年。
- 锂电池前段出产工艺对应的设备包含真空搅拌机、涂布机、辊压机等，中段出产工艺所运用的设备首要是模切机、叠片/卷绕机、真空注液机；后段出产工艺对应检测机、化成机与分容机。各工序中的要害设备对锂电池的共同性、安全性等有决定性影响。
- 锂电池设备技能迭代正不断加速，因技能晋级而替换设备甚至整条产线的频率远大于其因运用需替换的频率，制作工艺水平进步快速，锂电池设备替换周期已由本来的5-8年缩短至3-5年。
2.2 需求测算：2020年重回高添加，未来5年累计出资需求约2000亿元
锂电设备的出资需求来自于下流电池厂商产能的新增与替换，即与锂电池的需求量与技能迭代直接相关，因此需结合下流扩产规划与实践需求来进行穿插猜测，以判别产能与拐点状况。（详细猜测模型可参看咱们此前发布的职业深度陈述《锂电设备深度陈述：2020年重回高添加轨迹，龙头厂商“出海”加速》）。
- 咱们以为，锂电设备的出资需求应以两个视点进行穿插验证——电池厂商扩产规划下的设备出资需求（短期掌握订单落地节奏）、电池新增与替换所需的设备出资（验证电池厂扩产的积极性与合理性、拐点判别、长时刻趋势掌握）。
- 结合两个模型的穿插猜测、验证，咱们有四个重要判别：1）本轮锂电池扩产是全球性的，厂商较为理性，项目落地概率大；2）2020年锂电设备出资将重回高添加轨迹；3）海外设备出资需求规划与增速均大于国内；4）职业稳态有望于2030年今后进入。
首要猜测成果：1）以动力电池需求视点来看，2019-2025年，全球锂电设备累计出资需求2547亿元；地域上，我国累计出资需求为1072亿元，海外累计出资需求为1475亿元；全球、我国、海外设备出资复合添加率别离为25%、19%与29%。2）以电池厂扩产状况来看，现有相对清晰的电池厂扩产方案对应2019-2025年共1981亿元的锂电设备出资需求，2018-2021年全球锂电设备出资年均添加率约为23%。
详细而言，以动力电池需求视点来看，咱们依据模型猜测，2019-2025年全球锂电设备累计出资需求2547亿元，其间2020年锂电池需求有望重回高添加轨迹。
- 首要假定
- 1）电池端：①单车带电量：在电池技能进步下有望不断进步，以乘用车为例，估计由2018年约31KWh进步至65KWh（2025E）；②新动力轿车销量：中性假定下，估计我国19-25年销量复合增速约30%，2025年销量为723万辆；全球19-25年销量复合增速约32%，2025年销量1400万辆。
- 2）设备端：①单位GWh设备出资额将会下降，中性预期下，我国单位GWh设备出资额从2018年约2.3亿元下降至2025年的1.2亿元；海外主动化程度较高，由2018年约4亿元下降至2025年2亿元；②技能迭代年限：未来5年技能处于较快迭代时期，迭代时刻为3-5年；长时刻看，迭代时刻康复至5-8年。
- 中心定论
- 1）动力电池需求与拐点判别：海外动力电池的需求增速快于我国，2025年全球动力电池需求估计达930GWh，我国需求为490GWh。拐点上，因为我国商场的退补阵痛，2019年动力电池需求添加放缓，估计2020年重回添加速车道；我国商场有望于2030年前后开端进入稳态，年均新增动力电池需求约100GWh。
- 2）设备出资需求规划：2025年，全球设备出资需求估计为716亿元，其间，我国与海外需求别离为238亿元、479亿元；2019至2025年，全球累计设备出资需求为2547亿元，其间，我国累计设备出资需求为1072亿元，海外累计设备出资需求为1475亿元；
- 3）设备出资增速与拐点判别：①海外设备出资增速高于我国，2019-2025年，全球、我国、海外设备出资复合添加率别离为25%、19%与29%；②2020年有望重回60%的高增速轨迹，依照电池需求测算来看，2021-2025年设备出资保持在30%以上的高增速。
扩产规划视点来看，在集中化与全球化趋势下，动力电池厂商为了赢得2025年及之后的竞赛优势，扩产与技能更新是必然趋势。咱们测算，现有相对清晰的电池厂扩产规划对应2019-2025年共1981亿元锂电设备出资。
- 国内前20家及日韩欧首要电池厂商未来5年将新增产能1013GWh，扩产集中于我国、欧洲与北美。我国依然为全球最大的动力电池出产国家，估计新增产能741GWh，欧洲与北美估计添加272GWh。
- 依据以上电池厂商扩产规划，咱们依据假定的中心测算成果如下。
- 1）要害假定：①扩产规划已包含替换落后产能需求；②单位GWh设备出资额假定与模型一（动力电池需求视点）共同。
- 2）中心定论：
- ①现有相对清晰的电池厂扩产方案对应2019-2025年合计1981亿元的锂电设备收购需求；
- ②咱们判别，职业处于上行周期，2019年扩产规划相对承认，设备收购需求同比添加约91%；考虑项目建造分阶段及短期新动力轿车退补影响，实践出资估计滑润，2018至2021年年均添加率约为23%；
- ③海外锂电设备出资需求比较国内弹性略大。2018-2021年海外锂电设备出资需求年均匀添加率为36%，高于我国的16%。
- ④与此前依据动力电池需求进行的锂电设备出资需求猜测比照，总出资额与实践需求相匹配，本轮锂电池厂商扩产方案较为理性。
2.3 公司中、后段设备具有全球竞赛力，绑定世界一线电池厂商
公司是全球为数不多完成锂电池出产线整线及分段交给的厂商，中、后段锂电设备具有明显优势，卷绕机、化成分容等主设备处于世界抢先水平。
- 日韩锂电设备商开展较早、技能先进，多专心于单一设备研制，专业化分工特征明显。国外出产涂布机、卷绕机、化成分容与检测等要害设备的首要厂商包含日本平野、CKD、片冈与韩国PNT、PNE等，设备主动化程度较高，但因为人力本钱较高，单一设备价格高。
- 我国锂电设备职业虽起步较晚，但获益于2013年以来新动力轿车的迅速开展，生长速度较快，已具有必定的制作规划。经过多年开展与技能堆集，公司已掩盖电池制作的一切工序，现在可完成整线或分段交给，进步客户出产线的拼装与调试功率。
- 公司卷绕机、化成分容等主设备已处于世界抢先水平。经过对国表里首要厂家锂电设备的功能方针比照，咱们看到，公司在涂布机、卷绕机与化成分容等中心设备范畴开展较为老练、处于世界抢先水平。以卷绕机为例，公司的圆柱形电芯卷绕机单机产能达30PPM，高于日本CKD的28PPM，处于世界抢先水平。
公司已进入世界一线电池厂商供货体系，未来将获取更多全球需求盈余。凭仗技能堆集、规划效应与交给期较短等优势，公司在保持与宁德年代、比亚迪等国内龙头电池厂商的深度协作下，已建立起与松下、LG化学、瑞典Northvolt等世界一线电池厂商的战略协作关系，进入各大厂商供货体系以获取海外出资需求盈余。此外，海外电池龙头对出产线的高要求将反向推动上游设备厂技能进步，构成更高的进入壁垒。
2.4 在手、新增及后续订单丰满，事务规划、盈余才能全球抢先
公司与国表里一线电池厂商深度绑定，在手、新增、后续订单丰满，为运营持续向上奠定坚实基础。现在，公司已获取宁德年代、欧洲Northvolt以及特斯拉等多个电池厂商/整车厂订单，咱们测算，2019年上半年公司新签定单约为26亿元。
- 2018年以来，公司先后获取了安徽泰能、宁德年代、特斯拉以及Northvolt的大额订单及结构协作协议。依据公司布告，2018年大额订单总计近15亿元，2019年仅与欧洲新电池厂商Northvolt签定了近20亿元的设备大单，后续运营开展有保证。
- 估计公司2018年、2019年上半年新增订单约为41亿元、26亿元。
- 1）根本假定与过程：①设备类选用“3331”付款协议；②存货中的产制品可大略视为要宣布的产品；③存货实践上反响的是本钱，因此，产制品实践承认至收入端的金额=产制品金额/（1-当期毛利率）；④产品交给后约90天内可完成检验，90%的产品金钱承认至收入，并抵消预收账款；⑤当期实践新增预收账款=本期预收账款-上期预收账款+已抵消预收账款；⑥当期新签定单=当期实践新增预收账款/30%；⑦在手订单=预收账款/30%。
- 2）测算成果：①2018年、2019年上半年，公司新签定单金额数估计为41亿元、26亿元；②到2019年上半年，公司在手订单金额估计大于40亿元。
- 3）中心定论：结合上述测算成果，咱们以为，公司在手订单、新增订单丰满，依据约9-12个月年的“签定订单→交给”期，估计今明两年的收入承认、成绩均较有保证。
- 公司后续订单估计丰满，将为成绩供给向上支撑力。依据公司中心客户的扩产规划，咱们测算，2019年至2021年，仅宁德年代、比亚迪、欧洲Northvolt三家电池厂商估计给公司供给设备订单累计达143亿元。假如考虑国内其他二线厂商，松下、LG化学、特斯拉等世界一线电池厂商及新动力整车厂需求，公司设备订单有望大幅添加。
公司凭仗技能与本钱优势，拓宽商场成效明显，仅用4年时刻，公司收入规划、盈余才能均超海表里厂商，一起加大研制投入以不断进步设备技能。咱们以为，跟着世界一线厂商投标落地，未来公司中标比例、收入规划有望不断与日韩系厂商摆开间隔，获取更多全球盈余。
- 公司的收入规划不断扩展，已明显摆开与国内及日韩竞赛对手的间隔。2015年至2018年，公司收入规划由5亿元快速进步至近40亿元，远超国表里设备厂商，几乎是第二大收入规划厂商的2倍。一起，得益于人工本钱低、本钱管控才能好，公司盈余才能比较日韩厂商强，历年毛利率保持在40%以上的水平，比较日韩设备厂商高约20pct；净利率保持在20%的水平，明显高于日韩厂商7%至10%的毛利率水平。
- 公司近年来的研制费用率保持在7%左右，高于日韩设备厂商的2%至5%；2019年上半年，公司持续加大研制投入，研制费用率上升至11%。咱们以为，现在锂电设备正处于迭代较快的阶段，加大研制投入、前瞻布局新技能将不断促进公司逾越相对老练的日韩设备厂商，获取更多全球需求盈余。
三、以“深度+广度”战略构建“才能圈”，打造未来成绩新添加极
3.1 深耕新动力轿车工业链，拓宽光伏、3C、激光等范畴
公司正从广度与深度两个层面拓宽事务线，有节奏、有规划地构建事务资源“才能圈”，进入技能、设备、客户共拓的良性循环。现在，公司在深耕新动力轿车工业链的一起，在光伏、3C、激光切开等新式范畴已完成前瞻布局，未来新事务有望接棒锂电设备，成为成绩添加点。
- 深耕出产线与工业链全环节，构建资源“才能圈”。公司对出产线与工业链的把控度较强，战略是打通上下流资源，进行人员、客户、办理等中心资源的协同，构建才能圈以获取更大成效。现在，公司在新动力轿车工业链上已打通全工业链，完成锂电设备、燃料电池设备与下流轿车智能产线全掩盖，构成明显的协同效应。未来，相似的开展途径有望逐渐移植至光伏、3C等新范畴。
- 凭仗通用的工艺技能、出产设备，公司向更多运用范畴拓宽。公司在研制薄膜电容器期间储藏了卷绕、焊接、拼装等通用工艺技能，并在锂电设备事务上已仿制成功经验。现在，公司在光伏、3C检测、激光切开等相关范畴不断拓宽，这些范畴具有相通的技能、规划、原材料与出产设备等，具有较强的可仿制性。
- 此外，公司的激光加工设备、智能物流与MES等归于泛下流事务，可以跟着各类设备、产线的推然后不断翻开下流商场。
3.2 新事务具有高生长性，公司技能、客户与出产才能储藏足够
公司前瞻布局的新动力轿车、光伏、3C与半导体等范畴正处于开展初期或许技能革新期，生长空间大。现在，公司在部分环节已具有抢先技能与客户优势。
- 战略布局的储藏事务均归于技能迭代快、开展空间宽广的范畴。以公司的3C智能配备为例，当时3C开展已处于相对老练的阶段，全体职业添加平稳，但存在结构性改变趋势。当时，手机等产品正在向高端化、杂乱化、多样化开展，技能迭代不断加速，对产品良率、共同性以及产线功率提出了更高的要求，因此视觉丈量、智能检测及相关算法在出产线上的重要性愈加凸显、需求加大。
- 公司在技能、客户方面具有优势。咱们看到，公司在锂电设备事务上取得明显成效，且正在将成功经验向其他运用范畴进行仿制。例如，公司将检测等技能向3C范畴延伸，并将在锂电设备职业中的客户，如ATL等转变为3C智能设备的客户，并逐渐开辟苹果、华为等高端手机厂商，完善工业掩盖面、进步竞赛力。
为开展各项事务，公司及控股股东拉萨欣导创业出资有限公司出资布局锂电池、燃料电池与半导体等范畴专用设备项目，并加大研制渠道（研讨院）建造及晋级改造原有产线，在扩展事务规划的一起，完成降本增效。
- 公司拟揭露发行可转债征集不超越10亿元出资于“年产2000台电容器、光伏组件、锂电池主动化专用设备项目”、“先导研讨院建造项目”与“信息化智能化晋级改造项目”等。其间，主动化专用设备项目出产线建成后，榜首至三年出产设备数量估计为60%、90%和100%，可完成年均收入24亿元、年均净赢利5亿元，保证公司产能足够与成绩可持续添加。2019年8月30日，公司揭露发行可转债请求取得证监会审阅经过。
- 2018年8月，公司控股股东拉萨欣导创投出资约50亿元于“先导集团总部及半导体和燃料电池配备制作基地”，培养半导体与燃料电池设备事务。项目一期为年产200台依据原子层沉积（ALD）技能的半导体配备，投产后估计完成销售额15亿元以上、利税总额4亿元；项目二期为新动力轿车氢燃料电池智能配备，投产后估计完成年销售额10亿元、利税总额3亿元。
四、盈余猜测与估值：2019-2021年成绩复合增速39%，2020年对应合理市值396亿元
4.1 盈余猜测：估计2019-2021年净赢利复合增速为39%
依据公司布告，咱们将公司产品分为锂电设备、光伏主动化设备、其他设备与配件事务，依据以下假定对公司首要事务的收入与毛利率进行猜测。
1）锂电设备：估计收入占比约80%，是赢利首要奉献事务
- 依据下流职业与公司订单状况，估计2019-2021年锂电设备收入同比添加20%/25%/45%。（1）中性假定下，2020年设备出资将重回高添加，首要驱动力是欧洲等海外电池厂的扩产加速，公司将获取全球动力电池扩产浪潮盈余，2020年有望获取世界龙头厂商密布订单，收入将于2021年承认。（2）依据电池龙头厂扩产方案，仅宁德年代、比亚迪、欧洲Northvolt三家电池厂商2019-2021年估计向公司收购设备订单达143亿元，成绩向上有支撑力；（3）“年产2000台电容器、光伏组件、锂电池主动化专用设备项目”估计于2021年投产，产能足够。
- 毛利率有望保持稳健向上。咱们猜测，未来三年海外电池厂商扩产规划、速度比较国内更大、更快，公司中心客户宁德年代、LG化学等均在海外加速布局。海外电池出产线主动化水平相对国内客户高，现阶段单位GWh产线出资额是国内的近2倍，设备附加值更高。跟着公司“出海”才能加强，毛利率在近三年有望稳健攀升，估计2019-2021年为40%/40.5%/41%。
2）光伏主动化设备：估计收入添加率约为20-30%，毛利率将有所承压
- 估计2019-2021年光伏设备收入添加率约为20-30%。依据3.2末节所述，光伏平价上网接近，估计2019年新增并网规划为45-48GW；新增叠加存量更新等，未来5年装机量保持20-30%的年均添加。公司串焊机、叠瓦均处于职业抢先位置，将获益于光伏平价上网盈余。
- 因为整个工业链价格下行且竞赛较为剧烈，毛利率将承压，估计2019-2021年为39%/38%/37%。
3）其他设备与配件事务：战略布局，处于快速开展阶段
- 其他事务首要包含燃料电池设备、激光切开设备、智能物流、轿车智能产线等，现在处于初期开展阶段，增速较快，估计2019-2021年收入年均增速为60%；毛利率较为安稳，约为43%。
费用率方面，咱们估计：1）办理费用率因摊薄而略有下降；2）研制费用率后续有所上升，首要是因为下流电池厂商技能迭代以及公司需布局战略性事务，相应加大技能投入；3）销售费用率将在2020年开端有所上升，首要是因为公司需求拓宽更多海外电池厂商；4）财务费用率逐渐上升，首要是预期事务快速开展需求融资。
综上所述，咱们估计公司2019-2021年运营收入将达48/62/90亿元，同比添加23%/30%/47%；归母净赢利将达9.4/12.7/18.2亿元，同比添加26%/35%/44%，复合增速为39%；摊薄EPS为1.06/1.44/2.06元。
4.2 估值：2020年合理市值为396亿元，给予“买入”评级
公司是国内甚至全球锂电设备龙头厂商，将明显获益于下流电池厂商扩产浪潮。一起，公司从“广度+深度”两个层面战略布局光伏设备、燃料电池设备、半导体设备、智能物流等事务，已开端具有渠道型公司价值百科，未来有望将锂电设备成功经验仿制至其他范畴。咱们以为，比较于事务较单一的设备厂商，公司应享有必定的估值溢价，给予更高的估值水平。
咱们选用PE估值办法对公司锂电设备、光伏设备以及其他新式战略范畴进行分部估值，加总后公司2020年合理市值约为396亿元，间隔当时324亿元的市值有22%的上涨空间，6-12个月方针价45元，初次掩盖给予“买入”评级。
- 锂电设备：是公司未来三年最首要的成绩添加来历。咱们估计锂电设备2020年营收为52亿元，以净利率20.5%预算，该事务奉献净赢利10.7亿元，给予32倍PE，对应市值约343亿元。
- 光伏主动化设备：获益于平价上网，未来营收均匀增速为20-30%。咱们估计光伏设备2020年营收为4.3亿元，以净利率17%预算，该事务奉献净赢利0.7亿元，给予20倍PE，对应市值约14亿元。
- 其他设备与配件：包含燃料电池设备、激光切开设备、轿车智能产线、智能物流等，估计2020年营收5.8亿元，以净利率23%预算，奉献净赢利约1.3亿元，给予30倍PE，对应市值约39亿元。
五、危险提示: 电池扩产项目不及预期、新动力车退补、竞赛加重等
下流电池扩产项目进程不及预期：电池厂商或许会因下流新动力需求短期阵痛而放缓对电池扩产项目的出资进程。假如项目进程放缓，对公司的成绩弹性会发生必定的影响。
新动力轿车退补或许带来短期需求阵痛：新动力轿车现在处于从方针驱意向商场驱动的要害阶段，叠加燃油车存在促销等状况，短期内对新动力轿车造成了需求搅扰。长时刻看，轿车电动化是大势所趋，生长性仍旧。
动力电池产能过剩危险：我国动力电池处于结构性产能过剩的阶段，低端产能或许会对电池厂商发生本钱担负，然后影响厂商盈余才能，对上游设备商的还款才能削弱。
竞赛加重：假如职业竞赛加重，即别家设备厂商凭仗技能实力或许贱价竞赛等手法获取公司客户订单，会影响公司的竞赛力与获单才能，然后影响公司收入与赢利。
其他战略事务拓宽不及预期：假如公司其他事务，比方燃料电池设备、光伏主动化设备、轿车智能产线以及体外半导体设备拓宽不及预期，则会影响公司未来成绩添加持续性。
材料来历：
[1]《先导智能车间归纳办理体系：引领中小企业步入“工业4.0”年代》（沈璇，《我国信息安全》2016年 第10期）
附录
附录1：我国新动力轿车规划方针文件及推动节奏表
我国将新动力轿车开展作为重要战略方向，先后多个规划文件提出新动力轿车发 展方针：到2020年纯电动轿车和插电式混动轿车的出产才能到达200万辆，占比6%-7%；到2025年新动力轿车总销量达500-700万辆，占比15%-20%；到2030年新动力轿车总销量1500万辆，占比达40%。依据2019年5月动力与交通立异中心发布的《我国传统燃油轿车退出时刻表研讨》，我国传统燃油车将于2050年退出商场。
附录3：国表里首要轿车企业新动力轿车规划方针
以上内容节选自国金证券现已发布的证券研讨陈述，详细分析内容（包含危险提示等）请详见完整版陈述。若因对陈述的摘编发生歧义，应以完整版陈述内容为准。
